近期市場持續震蕩，越來越多的大佬積極發聲，對后市機遇發表研判。

今天的文章，我們主要就來看一看興證全球基金謝治宇的研判觀點。近日，謝治宇在一場資產管理研討會上，就資產配置邏輯及思路、如何選擇更優資產、大類資產等表達了他的思考。

對此，研究院做了一定整理，把和價投相關的要點分享給大家。

以下為概括內容:

一、對于資產配置的關鍵理解

謝治宇首先分享了關于資產配置的話題。

在他看來，資產配置的第一性原理，即所有收益都是對風險的補償。

順著這個思路，他認為，投資者資金目標決定了需要暴露的風險種類和風險程度。例如保守穩健的資金目標，就考慮國債類資產。

而如果可以承受更高風險暴露，那么則可以在資產組合里加入更多的股票、衍生品，甚至其他更高風險程度的資產。

而后，謝治宇認為，從配置角度來講，投資者的原則應該是mdash;mdash;需要在風險收益回報的特定要求下面優化單個資產類別的收益率情況。

換言之，老謝的意思是，在給定的某種類型的風險下，投資者希望選擇最優回報的資產。因此，當投資者去選擇股票這個特定風險回報資產的時候，自然當然希望在風險一定的情況下，選擇收益率最好的股票。

當然，謝治宇也強調，配置的目的更多是從分散風險的角度去考慮，它的核心目的不在于讓整個組合的收益率最高，而在于調整過風險以后的收益率最高。所以需要關注組合里不同的資產的價格，它們之間的相關性是會持續發生變化的。

二、怎么選擇更好的股票資產？

那么，如果把視角再回歸到股票投資領域，怎么助力股票投資，選擇更好的資產呢？這里，謝治宇分享了幾點心得。

第一，通過大類資產的整體架構和代表的宏觀變量，可以了解非基本面引起的股票波動，了解現在整體市場的水位在哪。定價模型可以看三個變量，包括盈利的預期、無風險利率和風險溢價。

其中，從盈利預期角度來看，宏觀經濟會影響公司盈利，尤其是周期強相關公司。謝治宇認為，與周期相關公司可以看一個簡單指標:

金銅比或者金油比，它可以幫助我們判斷，現在處在什么樣的經濟周期里。該比值持續下降時，就是在滯脹周期；衰退周期時，比值又會持續上升。

第二，以美林時鐘投資周期來看，不同的經濟增長情況和通脹水平對應不同階段里表現最優的資產，是一個像時鐘一樣不停轉換的路徑。

謝治宇認為景氣對應的是利潤率的高速增長；質量對應的是整個ROE的水平高，價值對應的是低PE或者PB水平，紅利是對應高股息回報的水平。可見，在不同的經濟結構下，某種資產的占優的水平是不一樣的。

由此，我們也可以理解，為什么前三四年，配低估值類的資產表現更好，現在為什么成長又回來了mdash;mdash;過去三年我們的經濟有所承壓，在這種情況下，雖然長期來看，廣義價值風格偏好價值與景氣，不管從勝率和賠率來講這些都是好資產。但在經濟承壓的特定階段里面它并不占優的......

三、周期股投資的三種策略

這里，謝治宇主要提到了市場三種關于周期股方面的投資方式。

第一是投機型的策略，跟著期貨的價格，快進快出，這背后是假設所有相關公司在行業里沒有任何的區別，忽略未來的商品價格對于盈利影響。

謝治宇認為這樣的做法相對來講風險較高。

第二，是配置的思路，自上而下地考慮整個需求的擴張，在某一個時間點去選擇價格和收入彈性比較大的，它更多考慮對于某種大類資產長期的看法。這種情況下，用配置的思路對該類型資產或它所對應的股票進行配置。

第三，是價值交易風格，從價格的角度我們去看產能去化的周期，從供給層面去考慮，用比較低的估值去買入經營質量比較好的公司。

那么具體看哪些指標呢？比如，如何判斷需求是否擴張，前瞻盈利呢？

謝治宇認為，一是要去看公司資本開支和折舊攤銷的比例大概所處的歷史位置，因為這很大程度上代表整個行業或者整個公司的產能出清的情況；

二是要看它的PE、PB狀況，如PE處在高位，PB處在低位代表資產已經投入，盈利狀況還沒有顯現，需要花時間消化這部分的資產。

三是比較明確地觀察到需求端正向波動，比如，看到某種宏觀領先指標帶來的需求上升等等。

四、大類資產配置觀點

最后，謝治宇還分享了他對于不同的大類資產的判斷觀點。

1.美元:判斷美元資產短期來看存在反彈的可能性。核心的原因還是通過降息和財政刺激帶來經濟軟著陸，使得短期的經濟不像之前預期的一樣迅速朝著硬著陸方向發展。

但從長期的角度來講，仍有待觀察mdash;mdash;它的債務愈加貨幣化，信用風險整體抬升，這都有可能長期削弱美元資產吸引力。

人民幣:短期我們有升值的壓力。整體增長動能開始有改善，外資重新流入，這些都讓人民幣短期有升值壓力。長期來看，升值在一定程度上是大勢所趨的。

2.美債:短端收益率要隨著美聯儲降息政策變動。

長端有兩個力量推動:一是經濟軟著陸，使它可能回到擴張周期里。二是美聯儲的獨立性受到質疑，赤字和債務率同時上升，可能將長端利率抬升。

國債:從向下的角度來看，老齡化導致負債端久期壓力增加。而向上的角度來說，經濟結構的轉型已逐步看到跡象，經濟有可能在之后迎來相對較好的狀況，存款資金有可能慢慢從債市流向股市。

3.原油:原油大概率是在一定的范圍內波動。

4.黃金:是相對比較好的用來對沖資產組合風險的工具，其核心本質是它和美元相關性低。

5.銅:更多地反映幾個正向的力量，需求端受到新能源、AI影響，同時供給開發的時間大概率會比較長。因此，銅在所有順周期的品種里面，相對來說會處在比較靠前的位置。

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